引言：随着政治局会议提振信心、对经济悲观预期的修正、海外“幺蛾子”的退散钝化，近期市场情绪已显著回暖，全A成交额也再度回升至万亿上下。市场信心提振、成交活跃度回暖的环境下，各类资金行为如何演绎？市场主导资金有何变化？后续怎么看？本报告详细梳理了近期公募、私募、保险、北上、两融、产业资本、银行理财等10类资金的7月的流入流出情况，供投资者参考。

(资料图片)

7月资金面回顾：绝对收益资金回补仓位为主

7月市场整体处于一个悲观预期逐步缓解、隐含风险溢价较高的窗口，以外资、ETF、保险资金、私募基金为代表的绝对收益资金预计贡献主要增量。行至7月，A股市场在悲观预期较为充分释放后，隐含风险溢价再度升至三年滚动平均+1倍标准差的相对较高水平，指向权益资产已具备较高性价比。同时，6月份多项经济数据边际转好、逆周期调节政策加速落地、人民币贬值压力缓解等积极信号逐步积累，市场悲观预期迎来边际缓解。在此背景下，以北上资金、ETF、保险资金和私募资金为代表的绝对收益资金流入边际提速，为市场企稳回升贡献重要增量。不过，由于市场风险偏好回暖幅度有限，公募基金申购、两融流入以及散户开户的意愿仍未明显提升，存量博弈的格局仍未明显打破。

后续来看，机构仓位回补有望继续贡献重要增量，同时增量资金入市提速可以期待。当前市场风险溢价水平仍处于较高水平，对于以保险、私募、外资为代表的绝对收益资金吸引力预计持续。且这类资金当前仓位水平不高，后续仍具备较大加仓空间。同时，在近期政治局会议定调、各部门积极给出指引之后，未来一段时间市场大概率处于政策密集落地、呵护市场的窗口，制造业PMI、PPI等经济数据也大概率迎来进一步改善。政策加码、经济复苏信号明朗有望持续支撑市场信心回暖，带动未来一段时间增量资金入市规模提速。

几类核心机构资金上半年变化一览：

1、偏股基金发行尚未回暖，增量整体较为有限。7月偏股基金发行仍然受到赚钱效应有限、部分银行销售端阶段性导向保险产品等因素的压制，发行规模进一步回落。不过，老基金赎回压力二季度以来进一步缓解，且5、6月连续净申购，显示基金投资者低位增配权益类资产的意愿迎来增强。综合新、老基金两端来看，公募增量仍然较为有限。

2、私募加仓意愿迎来低位回升，后续仍有较大空间。在经历了2-5月的连续降仓后，私募股票多头仓位于5月底再度逼近去年4月、10月的市场底部水平。不过6月私募股票多头仓位回升，低位加仓的意愿迎来增强。同时，6月底私募仓位仍处于2019年以来22.6%分位的较低水平，后续仍有较大加仓空间。

3、北上资金流入明显提速，交易盘大幅流入为主因。7月北上资金净流入470亿，单月流入在年内仅次于1月水平。随着近期人民币贬值放缓、国内经济悲观预期持续缓解，外资迎来系统性回补A股仓位的窗口期。其中，7月交易盘净流入305亿元为主因，且主要加仓非银金融、汽车、食品饮料、房地产等顺周期行业。

4、ETF净申购规模维持较高水平。二季度以来市场波动整体有所加剧，资金逆势申购ETF的意愿维持较高水平，月度净申购维持500亿上方，是市场非常重要的一类增量资金来源。结构上来看，7月宽基ETF申购居首，科技ETF同样申购较多。

5、保险资金仓位再度回升，当前处于历史中等偏高水平。随着二季度以来市场再度回落至高性价比区间，绝对收益特征显著的保险资金同样低位提升权益仓位。截至6月底，保险资金权益仓位回升至2016年以来61%分位的中等偏高水平。由于市场股权风险溢价仍处于较高水平，保险资金增配股票资产的意愿后续有望继续抬升。

6、两融资金流出收窄，不过成交活跃度再度回落。7月市场赚钱效应未明显抬升，数字经济、“中特估”两条上半年两融参与热度较高的主线表现不佳，一定程度上继续压制两融资金的参与意愿，两融7月净流出幅度小幅收窄。成交占比来看，两融占全A交易额比例再度回落。

一、公募基金：发行维持较低水平，老基金维持净申购

7月偏股基金发行规模环比继续回落，老基金申购意愿回落。1）新基金发行方面：从偏股基金（股票型+混合型）的口径来看，7月新发偏股基金规模为215亿元，环比回落33亿。由于上半年公募基金赚钱效应有限、申购端风险偏好未明显回升，偏股基金发行规模持续处于历史较低水平。此外，保险公司定价利率3.5%的产品预计7月底已经正式停售，部分银行销售端二季度以来持续导向保险产品，或对公募基金发行产生一定挤占效应。2023年1-7月偏股基金发行份额达到2085亿份，较去年同期下滑33%。2）老基金申赎方面：7月偏股老基金净申购132亿份，环比少申购283亿份。二季度赎回压力整体显著缓解，投资者在市场低位申购老基金的意愿凸显。不过根据Choice大数据测算的基金申赎比来看，7月下旬市场震荡走升期间，基金赎回意愿小幅抬升，不过整体压力预计可控。整体来看，偏股基金发行规模仍处于低位区间，但老基金维持净申购，基金增量入场二季度以来整体改善。

截至2023年7月31日，基金重仓（季调）指数过去一个季度涨幅较6月底进一步回升3.09pct至-3.36%，不过仍处于负收益区间。

从存量基金仓位来看，7月开放式基金的股票仓位整体回升，偏股混合型、灵活配置型仓位回升幅度较大。根据Wind测算，7月全部开放式基金股票仓位环比回升1.34pct至66.40%，普通股票型、偏股混合型和灵活配置型基金的股票仓位分别环比变动+0.51pct、+2.61pct、+1.56pct至85.93%、80.55%、64.30%，其中偏股混合型和灵活配置型基金仓位回升的幅度相对较大。整体来看，随着A股性价比再度显现，基金仓位整体在降至2021年以来低位后迎来回升，当前全部开放式基金的股票仓位回升至2019年以来76.4%的偏高分位，不过普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金的股票仓位仍处于至2019年以来12.5%、25.5%、4.5%分位的底部水平。

二、私募基金：6月权益仓位迎来回升

6月股票私募多头仓位回升。从股票私募多头仓位变动（华润信托测算口径）上看，截至6月底，股票私募多头的仓位比例较5月底回升3.4pct至63.58%，仍处于2019年以来22.6%分位的较低水平。6月私募仓位整体低位回升，目前仍处于较低水平，后续仍有抬升空间。从协会公布的口径来看，截至6月底，私募证券投资基金资产净值达59500亿元, 基金只数达98222只。

三、保险资金：继续贡献重要增量，但仓位抬升有限

今年6月保险资金股票和基金规模环比提升1165亿元，股票和基金仓位水平处于历史中等偏高水位。截止2023年6月，险资运用余额达到26.82万亿，其中股票和基金投资规模为3.46万亿，占比为12.91%，较5月分别提升1165亿元、提升0.21pct，当前仓位水平处于2016年以来60.60%的中等偏高水平。当前市场股权风险溢价仍处于较高水平，保险资金增配股票资产的意愿后续有望继续抬升。

四、北上资金：7月流入明显提速，交易盘流入较多

今年7月北上资金净流入470亿元，主因交易盘流入提速。7月北上资金净流入470亿元，环比多流入330亿元，2023年1-7月北上资金共计净流入2303亿元。拆分来看，7月配置盘净流入184亿元，交易盘净流入305亿元，配置盘继续稳定流入，同时交易盘增配意愿显著增强主导北向加速流入。

随着人民币贬值压力缓解，外资正迎来系统性回补。自2018年后，外资开始趋势性流入A股，累计净流入呈现出明显的线性增长特征，而根据模型测算，外资基本保持每年净流入3000亿元左右的趋势。随着2月以来外资流入显著放缓，外资累计流入规模再度向下偏离趋势线。历史上看，历次外资流入趋势线后都能迎来趋势回归。随着近期人民币贬值放缓、国内经济悲观预期持续缓解，外资流入正在加速回归趋势线，且截至7月底仍有630亿左右的趋势修复空间。（具体模型测算方式详见1月18日的报告《外资流入空间还有多大？》）

行业配置方面，北上资金7月净流入非银金融、汽车、通信、食品饮料、家用电器行业较多，净流出计算机、电子、国防军工、机械设备、美容护理行业较多。

拆分来看：

配置盘：7月净流入电力设备、汽车、通信、食品饮料、家用电器行业居多，净流出电子、计算机、银行、美容护理、商贸零售居多；

交易盘：7月净流入非银金融、汽车、食品饮料、房地产、通信行业居多，净流出电力设备、国防军工、机械设备、计算机、公用事业行业居多。

配置盘和交易盘同步加仓汽车、通信、食品饮料、家用电器、非银金融等行业，减仓计算机、国防军工等行业，不过在电力设备、银行、传媒等行业上存在一定分歧。

持仓结构方面，截至7月31日，北上资金的前五大重仓行业分别是食品饮料（13.3%）、电力设备（13.2%）、医药生物（8.1%）、银行（6.9%）、和电子（6.2%）。

个股层面上，7月净流入居前的个股有贵州茅台、宁德时代、比亚迪、五粮液、东方财富等，净流出居多的个股有海天味业、立讯精密、隆基股份、沪电股份、用友网络等。

五、ETF：申购持续火热，宽基ETF申购居多

7月ETF净申购518亿份，其中宽基ETF净申购居首，金融ETF净赎回较多。7月ETF净申购518亿份，申购规模环比减少84亿份，不过仍然维持较高水平，其中宽基（+270亿份）、科技（+141亿份）、先进制造（+29亿份）、消费（+84亿份）、金融（-97亿份）、周期（+72亿份）、其他主题（+19亿份），宽基ETF净申购居首，金融ETF净赎回较多。2023年1-7月ETF净申购2798亿份，其中宽基（+602亿份）、科技（+692亿份）、先进制造（+265亿份）、消费（+888亿份）、金融（-48亿份）、周期（+191亿份）、其他主题（+207亿份），消费ETF净申购居首，科技ETF、宽基ETF获净申购也较多。二季度以来市场波动整体有所加剧，资金逆势申购ETF的意愿维持较高水平。

六、银行理财：赎回压力预计较小

2022年底银行理财规模达27.7万亿，其中权益类资产预计达9678亿元。一方面，根据中国理财网公布的数据，截至2022年底，非保本理财达到27.7万亿元，较21年底回落4.66%。另一方面，2022年底银行理财权益类资产占比3.10%、公募基金占比2.7%，直接持股比例仅为2%至5%，权益类占比仍有非常大的提升空间，若按3.5%占比估计，2022底银行理财持有A股市场股票市值预计为9678亿元。预计随着市场整体回暖，银行理财增配权益资产的意愿有望得到提升。若2023年银行理财规模扩容5.8%（2019-2022年复合增速），同时银行理财权益资产配置比例达到3.8%，则全年有望贡献1442亿元的增量资金，上半年预计稳定贡献约721亿元增量资金。

当前理财产品的赎回压力预计较小。在Wind记录的存续银行理财产品中，我们筛选出今年7月以来公布过最新净值、投资范围涵盖股票或基金的理财产品。据统计，今年以来成立的理财产品中，1.8%的理财产品年初以来收益率为负，仅有0.5%的产品年初以来亏损超过2%，0.3%的产品年初以来亏损超过3%。净值方面，当前仅有2.4%的理财产品净值低于1。由于银行理财产品多属于中低风险投资品种，因此当理财产品收益低于-2%或净值低于1时，产品可能面临赎回压力，目前此类产品仅占比约2.6%，赎回压力预计较小。

七、两融资金：流出规模收窄，但成交活跃度继续回落

7月两融资金净流出收窄至125亿元，成交活跃度环比继续回落。从两融净流入规模来看，7月两融净流出收窄至125亿元，较上月少流出103亿元，2023年1-7月累计净流入426亿元。从两融余额来看，7月底两融余额为15796亿，较6月底环比回落89亿元。从两融成交来看，7月成交占比为7.5%，较上月回落0.15 pct，处于至2016年以来的13.3%的低位。7月市场赚钱效应未明显抬升，数字经济、“中特估”两条上半年两融参与热度较高的主线表现不佳，一定程度上继续压制两融资金的参与意愿。

从行业结构来看，7月两融流入医药生物行业居首，流出基础化工行业居多。7月两融资金流入医药生物、电力设备、计算机、国防军工、非银金融行业较多，流出基础化工、传媒、有色金属、煤炭、通信行业居多。当前两融余额较高的前五大行业分别是电子、电力设备、非银金融、医药生物和计算机。

八、养老体系：预计保持稳定流入态势

1、社保基金：第三季度增量预计65亿元

社保基金2023年第三季度增量预计65亿元。2021年社保基金资产总额3.02万亿元，同比增加3.3%。假设2022年、2023年社保基金扩容速度与2021年的3.3%持平，则2023年底社保基金资产总额有望达到3.22万亿元。同时假设社保基金的股票投资比例维持25%的水平，预计2023年社保基金流入A股的增量预计达259亿元左右，2023年第三季度流入增量预计达65亿元左右。

社保基金Q1重仓股市值占A股的比重小幅回落。从持股前十市值这一重仓口径上看，截至23Q1末，社保基金重仓持股市值达4081亿元，持仓市值环比抬升278亿元，重仓持股市值占A股比重相较22Q4环比小幅回落0.01pct。

2、企业年金&职业年金：第三季度增量预计99亿元

年金2023年第三季度增量预计99亿元。截至2022年底，全国企业年金实际运作金额已达2.83万亿元，同比增速8.6%。若保持8.6%增速，2023年底有望达到3.08万亿元。近几年企业年金股票投资占比在7%左右，假设2022年维持不变，2023年增量预计171亿元。截至2022年底，全国职业年金基金投资运营规模超过2.11万亿元，较2021年底增加约3200亿元，假设后续每年增加3200亿元，参考年金股票投资比例约7%，2023全年增量有望达到224亿元。加总来看，年金2023年增量预计395亿元，第三季度增量预计达99亿元。

3、养老金：第三季度增量预计114亿元

基本养老金2023年第三季度增量预计114亿元。截至2022年12月，全国所有省份基本养老金运营规模达到1.62万亿元，同比增长11%。基本养老金也是由社保理事会管理，参考社保基金25%股票配置，假设基本养老金25%股票配置比例。假设2023年运作金额扩容维持11%的年增速，则预计2023年底基本养老金运营规模达到1.8万亿。同时假设25%股票投资比例不变，则2023年有望为A股市场贡献444亿元的增量资金。此外，多层次养老保险体系的“第三支柱”——个人养老金制度于2022年11月25日正式启动。在我们2022年4月23日发布的报告《个人养老金入市：发展、现状与未来》中，我们对第三支柱未来进入股市的规模以及节奏进行了详细测算。中性假设下，预计今年个人养老金入市规模达到11亿元，之后几年入市有望逐步提速。加总来看，预计2023养老金有望为A股市场贡献460亿元的增量资金，第三季度有望贡献114亿元的增量资金。

九、散户：开户仍处于较低水平，居民直接入市意愿有限

6月新增投资者数量98.13万人，环比回落0.9%，同比回落26.2%，绝对水平持续处于近三年低位。

十、产业资本：减持压力小幅回落，8-9月预计基本持平

7月产业资本净减持规模环比小幅回落，减持压力预计8、9月基本持平。7月产业资本净减持481亿元，净减持规模环比减少36亿元，净减持绝对规模处于2020年以来54.8%的中等分位。后续来看， 8、9月解禁市值环比基本持平，预计市场仍面临一定减持压力。

从行业结构来看，美容护理、农林牧渔、电子等行业下半年面临的资金流出压力相对较大。2023年5-7月，电子、计算机、医药生物、电力设备、传媒等行业遭产业资本减仓的市值居前。解禁压力方面，今年下半年解禁市值居前的行业为电子、医药生物、农林牧渔、电力设备、机械设备。同时8-10月解禁市值占7月底流通市值比例最高的行业分别为美容护理（29.8%）、农林牧渔（21.1%）、电子（4.2%）、社会服务（3.5%）、和轻工制造（3.2%），这些行业面临的资金流出压力预计相对较大。

风险提示

1、历史经验和指标可能存在失效风险；2、不同区间统计可能存在结论差异风险；3、因数据不完备导致计算结果与实际结果存在误差的风险。

注：本文来自兴业证券股份有限公司2023年8月8日发布的《10类资金：主导资金有何变化？》，报告分析师：张启尧 S0190521080005，程鲁尧 S0190521120004

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